上市公司高管获股因虚假陈述致损，法院如何判定赔偿？

东莞万江律师获悉

公司高层管理人员或核心职员通过股权激励等途径持有公司股份，倘若公司实施了未披露信息的相关证券欺诈行为，致使持股者投资后股价大幅下挫蒙受财产损失，那么公司是否必须承担赔偿责任呢？

二零二五年三月二十七日，北京金融法院举办证券纠纷审判白皮书相关发布会，同时公布了《北京金融法院证券纠纷审判白皮书》。白皮书公布了关某等十四人针对某科技公司等提起的证券虚假陈述责任诉讼案，这是北京金融法院首次确认，上市公司高管或核心员工通过股权激励等途径获得的股票，其投资亏损和上市公司虚假披露行为之间不存在交易上的关联性。

2016年12月，一家科技企业通过股份奖励制度，向包括关某、王某在内的十二位公司核心成员颁发了总共一千一百万股公司约束性股份，该股份的固定期限最短为十二个月，最长为四十八个月。2017年1月，这家科技企业公布了股票发售认购的通告。至2017年2月，关某、王某等人已依照发售认购通告全额支付了股票认购的款项。

二零一九年八月，一家网络企业公布《关于该企业及相关负责人收到的通报》，指出这家网络企业因存在信息公布不合规问题，其最终控制者存在违规占用资金行为，因此受到管理单位发出告诫文书。

关某、王某等人因此认定某科技公司有未履行信息公开的责任，实施了证券不实的声明，致使投资后股价急剧下滑引发经济上的损失，于是向北京金融法院提起诉讼，要求某科技公司担负证券不实声明的民事责任。

还有两位投资人方某、吴某经由二级市场购入某科技公司股份，同样向北京金融法院提起诉讼，要求某科技公司进行赔偿，并且请求当时的高管李某和某会计师事务所承担连带责任。

该公司声称，他们通过签订合同的形式，专门向公司内部人员发售并购买股票，目的是实施股权奖励计划。除了方某和吴某之外，其余原告都是该公司的董事、监事、高级管理人员以及核心工作者，在购买相关股票时应该清楚了解相关情况，该公司无需承担补偿责任。

北京金融法院审理后确认，关某等十二人的投资选择和某科技公司不实的披露行为之间没有关联性，某科技公司因此不必对除了方某、吴某之外的另外十二位原告的损失进行补偿。

认定交易因果关系的要点在于核实被告作出虚假信息披露后，原告的出资选择是否源自对虚假信息的可信依赖：首先，原告必须证实其确实获取了虚假信息，并且按照普通人的认知水平，有正当理由认为该信息是准确的。其次，该虚假信息必须对原告的出资选择造成实质作用，即原告的投资行为是建立在对该信息的信任基础上的。

这家企业为了奖励并留住对公司前景至关重要的员工，借助员工大会的决议，将包括案件涉及的十二位原告在内的职员认定为关键人员。公司随后推行了股权奖励方案，与这十二位原告签署了《定向发行股份认购协议》，他们作为核心人员获得了公司发放的一定数量的受限股份，并且这些股份在一定时期内不会受到市场行情的干扰。

因此，这起案件里，除了方某、吴某之外的其他12位原告，和那些在二级市场上买入并持有股票的投资者不一样。这12位原告，都是因为身为公司核心员工或高管这个特殊身份，而不是基于对公开信息的信任，才持有股票，他们做投资的决定和虚假陈述的行为之间，没有交易上的关联。而方某、吴某，他们通过二级市场购买某科技公司的股票，就具有交易上的关联。

北京金融法院裁定，某企业须于文告生效后十日内补偿方某四万五千七百三十元，补偿吴某五万六千七百七十四元九角九分；李某需就上述款项向方某、吴某负连带清偿责任；方某、吴某的其他诉求不予支持；关某等十二人的全部主张亦被撤销。关某等十人将一审判决结果提交北京市高级人民法院进行上诉，高级人民法院审理后作出裁决，决定撤销上诉请求，确认原判决有效。

北京金融法院表示，该案有助于界定“合理信赖”的范围，并阐明证券虚假陈述诉讼中，判断“合理信赖”应参考投资者了解信息的途径和做出决定的理由。持有因股权激励或身份关联而获得的股票的人，其买卖行为不受公开披露资料的直接驱动，所以不能形成交易因果联系。

本案的裁决兼顾了特殊参与者的权益保障与市场公正，经由设定清晰的审核规范万江律师，既可有力地制止公司内部人士借助信息优势逃避义务，又可防止企业内部奖励制度转变为股东追偿的途径，确保了证券交易环境的稳固，为市场良好运行奠定了牢固的法律根基。

证券虚假陈述责任纠纷是证券领域最普遍的法律争议。虚假陈述具体表现为四种情形，分别是记录不实、信息误导、关键信息缺失和披露违规。财务作假属于虚假陈述的一种，也是最常见的违规行为。但虚假陈述的涵盖范围更宽泛，不仅包含财务作假，还涉及非财务数据的虚假公开和应披露信息的隐瞒。监管机构在作出对发行主体的处分决定时，常常发现其中包含好几个伪造陈述的情况，北京金融法院的薛峰副院长，在公开讲话中提及了这一点。

二零二一年三月十八日到二零二四年十二月三十一日，北京金融法院一共接收了九千二百四十六起证券类争议案件，这个数量占到了所有民事商事案件受理总量的百分之四十四点零七。在这类案件中，证券舞弊责任纠纷案件数量最多，达到了九千一百零一件，涉案金额总和高达四百三十八亿二千四百四十万元，平均每一起案件的诉讼金额大概是四百七十三万九千八百元。证券交易合同纠纷案件有68件，证券回购合同纠纷案件有27件，融资融券交易纠纷案件有18件，金融衍生品种交易纠纷案件有14件，其他案由的案件也有18件。

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